上段时间由于一篇 Sina 文章质疑公司 $国联股份(SH603613)$ 供应链金融模式为公司循环创造更多倍数的营收和利润，从而有财务造假的嫌疑，交易所一个问询函让股价直接跌停。
公司从2020年下半年就有跟踪了，那时还在定增前，公司高速发展期，正在扩张平台和品类，加大供应链建设布局。最近2年跟踪不深入，就简单聊两句。的确，公司也为很多有眼光的投资人挣了很多钱，公司最近三年 20多倍的涨幅 在A股也排得上前五了。作为工业互联网平台，制造业大国工业品电商龙头企业，这几年随着国内供应链的不断完善和变得强大，公司也从原来单品钛白粉发展成为了多品类的化工平台，工业品平台，日用品平台。总体来说，公司凭借20世纪初互联网黄页起步厚积薄发积累了很多用户和资源，为公司做大做强工业互联网平台奠定了坚实的基础。公司这几年多个多多平台运营数据也非常靓丽，各个平台之间客户有了非常好的协同，交易量增长显著。
下面简单聊聊公司原有优势，一，商业模式好，对上下游都有议价权，公司平台经营实质上是为整个产业链降低了成本，提高了经济效率，本质上是对产业链发展非常有价值的（不像做化学试剂代理品牌的泰坦科技，小而散，对上游没有议价能力，下游需要平台和服务的刚需性并不强，自研试剂技术壁垒也不高）；二，收款很好，下游基本都是预付，对上游有些品类还可以给平台一些账期，从资产负债表也可以看出，公司的应收账款 5个多亿相对营收占比很小几乎可以忽略不计。同时存货很少，关于交易的商品，可以说完全没有存货。公司完全轻资产运作，不会出现应收坏账或者存货跌价损失的风险。这个就要多说几句了，很多人说 厦门象屿 可比，其实不能说是完全不一样的模式，至少70-80% 不一样，因为它是做大宗贸易同时品类非常多，大宗贸易是有风险的，需要压款，存货，超级大宗周期还好（我挣差价就发财了），如果大宗商品下跌，公司是要承担价格下跌风险的（大家跟粮油贸易商聊聊就知道了，市场行情下来，亏钱的很多），当然公司最近做了转型，运营良好，这个就不具体展开了，后续可以发文章分析。而公司也正是商业模式优秀这一点市场给了60倍的高估值，而厦门象屿估值最近大涨也才10倍不到估值，这个商业模式完全不一样的；三，公司最近两年凭借坚实的平台基础，做了很多多多平台，卫多多，涂多多，粮油多多等等（感觉就像八爪鱼一样，很难想象未来会不会成为十六爪，三十二抓鱼），本身中国工业品市场就很大，很多品类在互联网模式方面很多还是一片空白领域，公司平台基础又好，管理层运营又出色，所以增长都不错，而且未来公司持续招聘行业资深团队，还会有一些潜在的平台（新品）会出来，空间很大，非常有想象力，的确这几年财务数据也验证成长逻辑，这是市场给高估值的第二个核心原因。
昨天上交所发布的问询公告，我也简单看了一下，总体来说，个人的一些观点：一 这次财务作假的可能性并不大，以我对管理层的了解，他们并不是这样的风格，公司管理层格局会更大一些。到目前为止，实控人并未有任何减持，这是非常难能可贵的（当然有些人说有代持，但是即使有，量也真的不大，影响不了大局）；二 公司完全没有必要作假，这种业务模式作假其实也是不容易的。当然这篇文章分析其实还是有一些道理，主要贸易三角关系 是否做供应链融资业务，但是我认为呢，目前或许不涉及，或许涉及体量有限，如果未来随着公司大客户多了，经济下滑也有不少有问题的合作客户，具体会不会参与这块业务大规模发展，这个其实也是很难说的，毕竟宏观经济下滑，下游客户很多经营情况是非常差的，如果深度参与了，也很难保证常在河边走不湿脚。我认为这篇文章抓住了企业一些前瞻性的要点，让市场提前知道从而反向让管理层引以为戒，同时更加开诚布公的谈谈未来如何应对下游大客户经营糟糕的问题。（今年投资者交流公司管理层提到了公司作为供应链核心企业会对上下游让利，让上下游企业走出来。至于是不是在融资方面的帮助等等，这其实对于公司商业模式变化也是一个重要的点，投资者必须关注）
其实呢，这次下跌，我认为最主要还是目前估值过高了，这是非常重要的原因。原来市场给的高估值主要是因为公司未来几年增速很高，利润预期都是100%增长，同时大家认为需求端没什么问题，公司也处于多多平台扩张期，想象空间巨大。但实质上仔细想想，投资者有几点可以值得谨慎思考一下，一 公司高速增长后面一切取决于下游需求的发展，下游需求也跟宏观经济周期息息相关，当然最近几年周期下行其实对公司是有利的，因为这样公司对上下游的话语权会更强，成为供应链的擂主。但是呢，如果宏观经济持续下行，化工品，工业品市场需求也是真实受到影响的，未来需求端的减弱，必然会影响公司未来的增长，当然这个需要一段时间后才能验证，我们只能前瞻性的辩证性思考；二 现在公司开发很多的多多平台，像涂多多，卫多多，粮油多多等，其实上下游对平台的依赖程度没有原来钛白粉那么高，同时也会面临该行业一些大的竞争对手（包括不同的商业形态，消费习惯的影响），未来开发一些对平台有很强粘性的品类其实是有难度的，而且具有行业资源的专业团队和专家其实也是非常难招聘的；三，未来一些竞争对手的发力，包括腾讯投资的震坤行也是品类非常全的工业互联网大平台，供应链建设很好，未来随着国联品类或者说多多平台的拓展跟公司会有直接竞争关系，还有不少行业垂直行业电商平台，比如说，目前做化学品运输的相关企业，密尔克卫 凭借自己客户资源也在做互联网平台做撮合，未来几年增速会非常乐观。还有一些化学品仓储物流开始布局的企业，如 永泰运 目前有在布局,$兴通股份(SH603209)$ 也都在思考未来布局自己运输品类这块业务。所以，总体感觉，这个行业的窗口期和红利期慢慢过去了，未来更多的是垂直领域的品类竞争，要拓展自己不熟悉的领域和品类，是非常有难度的。
从公司股价上来看，目前高估值状态。公司经营红利期慢慢消退，未来会迎来更多细分领域的竞争对手，宏观经济下行周期未来多多平台品类下游需求端会受到潜在影响，公司经营持续扩张脚步会放慢。持续高增长恐怕在未来也会迎来拐点。由于该文章主要内容11.26号写完，主要内容就不变了。大致更新一点内容：最近公司回复交易所函件列举了最近几年前五大客户和前五大供应商，都是贸易商和工业互联网商业模式不太符，总体来说还是比较失望。昨天股价继续跌停创下近期新低符合预期。我们还是寻找下一个 国联股份 吧，对于价值投资来说更加 make sense。
好了，今天早上就说这么多了，以上仅仅代表我目前个人观点，公司经营情况和战略也可以进行持续跟踪和管理层交流，避免对公司认识过于主观和片面。欢迎大家多多交流公司与行业。